رضا روشن

به منظور تبیین ارتباط میان ریسک و بازده دارایی های سرمایه ای، الگوهای متعددی ارائه گردیده که از جمله مهمترین آن ها استفاده از مدل CCAPM می باشد. ناکارآمدی تابع مطلوبیت توانی به کار رفته در مدل مذکور، برای تبیین رفتار مشاهدات، از جمله حل معمای صرف سهام، منجر به بررسی روش ها و اشکال مختلف توابع مطلوبیت دیگر شده و در این میان استفاده از توابع مطلوبیت بازگشتی ارائه شده توسط اپستین و زین (1991)، مورد توجه زیادی قرار گرفته است. در این رساله پس از معرفی و تبیین مبانی نظری معمای صرف سهام، به بررسی توانایی مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای مبتنی بر مصرف با استفاده از مطلوبیت بازگشتی به کمک داده های بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 1367- 1393 با استفاده از روش GMM پرداخته شده است. از آنجایی که ثروت کل در بردارنده مصرف دوره های آتی که عملا غیر قابل مشاهده اند می باشد، اپستین و زین در مدلشان از پروکسی مقدار بازده بازار سهام به جای متغیر مذکور استفاده کردند. اما در تحقیق حاضر برای انطباق بهتر مدل با شواهد تجربی از یک پرتفوی جامع تر که در برگیرنده اشکال متعدد ثروت که شامل ترکیب موزونی از بازده سهام، بازده مسکن، بازده نیروی کار و بازده سپرده می باشد، استفاده شده است. شایان ذکر است که برای بدست آوردن بازده پرتفوی مذکور، برای هر دارایی از یک وزن مناسب استفاده شده و در نهایت یک میانگین وزنی از بازده انواع دارایی های بکار رفته در سبد مذکور حاصل گردیده است. نتایج حاصل از تحقیق گویای آن است که علاوه بر شواهد تجربی، مقدار پارامتر برآوردی ضریب ریسک گریزی نسبی در معادله اویلر مربوط به مدل CCAPM در کمترین حالت معادل07/22 بوده که وجود معمای صرف سهام را تایید می نماید. پس از تعدیل مدل فوق با استفاده از تابع مطلوبیت بازگشتی و جداسازی ضریب ریسک گریزی نسبی و کشش جانشینی بین دوره ای ، مقادیر به دست آمده برای این دو پارامتر به ترتیب برابر با 3/0 و 45/1حاصل گردید. با توجه به اختلاف قابل توجه و و نیز کاهش چشمگیر ، می توان توانایی تعدیل مدل CCAPM مبتنی بر تابع مطلوبیت بازگشتی در حل معمای صرف سهام برای بازار بورس اوراق بهادار ایران را نتیجه گرفت. همچنین پس از تخمین پارامترهای مدل ها، با استفاده از معیار HJ هانسن- جاناتان به مقایسه عملکرد مدل ها پرداخته شده و نتایج مقایسه مدل ها گویای این است که مدل